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对股票市场及股票价格产生影响的种种因素中最敏锐者莫过于金融因素。在金融因素中,利率水准的变动对股市行情的影响又最为直接和迅速。一般来说,利率下降时,股票的价格就上涨;利率上升时,股票的价格就会下跌。因此,利率的高低以及利率同股票市场的关系,也成为股票投资者据以买进和卖出股票的重要依据。
   为什么利率的升降与股价的变化呈上述反向运动的关系呢?主要有三个原因:

  1.利率的上升,不仅会增加公司的借款成本,而且还会使公司难以获得必需的资金,这样,公司就不得不削减生产规模,而生产规模的缩小又势必会减少公司的未来利润。因此,股票价格就会下降。反之,股票价格就会上涨。

  2.利率上升时,投资者据以评估股票价值所在的折现率也会上升,股票价值因此会下降,从而,也会使股票价格相应下降;反之,利率下降时,股票价格就会上升。

  3.利率上升时,一部分资金从投向股市转向到银行储蓄和购买债券,从而会减少市场上的股票需求,使股票价格出现下跌。反之,利率下降时,储蓄的获利能力降低,一部分资金就可能回到股市中来,从而扩大对股票的需求,使股票价格上涨。

  上述利率与股价运动呈反向变化是一般情况,我们也不能将此绝对化。在股市发展的历史上,也有一些相对特殊的情形。当形势看好时,股票行情暴涨的时候,利率的调整对股价的控制作用就不会很大。同样,当股市处于暴跌的时候,即使出现利率下降的调整政策,也可能会使股价回升乏力。美国在1978年就曾出现过利率和股票价格同时上升的情形。当时出现这种异常现象主要有两个原因:一是许多金融机构对美国政府当时维持美元在世界上的地位和控制通货膨胀的能力没有信心;二是当时股票价格已经下降到极低点,远远偏离了股票的实际价格,从而时大量的外国资金流向了美国股市,引起了股票价格上涨。在香港,1981年也曾出现过同样的情形。当然,这种利率和股票价格同时上升和同时回落的现象至今为止也还是比较少见的。

  既然利率与股价运动呈反向变化是一种一般情形,那么投资者就应该密切关注利率的升降,并对利率的走向进行必要的预测,以便在利率变动之前,抢先一步就对股票买卖进行决策。

  对利率的升降走向进行预测,在我国应侧重注意以下几个因素的变化情况:

  1.贷款利率的变化情况。由于贷款的资金是由银行存款来供应的,因此,根据贷款利率的下调可以推测出存款利率必将出现下降。

  2.市场的景气动向。如果市场过旺,物价上涨,国家就有可能采取措施来提高利率水准,以吸引居民存款的方式来减轻市场压力。相反的,如果市场疲软,国家就有可能以降低利率水准的方法来推动市场。

  3.资金市场的银根松紧状况和国际金融市场的利率水准。国际金融市场的利率水准往往也能影响到国内利率水准的升降和股市行情的涨跌。在一个开放的市场体系中是没有国界的,如果海外利率水准低,一方面对国内的利率水准产生影响,另一方面,也会引致海外资金进入国内股市,拉动股票价格上扬。反之,如果海外的利率水准上升,则会发生与上述相反的情形。

  统计表明,257家样本公司长期投资的期末余额的算术均值为102192334元,长期投资减值准备的算术均值为3856125元,占长期投资期末余额的11.86%,其中超过20%的有12家(参见表2),它们是佛山兴华(21.23%)、银广厦A(23.15%)、大理造纸(26.13%)、永安林业(34.28%)、诚成文化(34.43%)、锦州六陆(35.24%)、宏业集团(36.26%)、岳阳兴长(36.91%)、美亚股份(47.90%)、ST东控(50%)、大唐电信(91.06%)和六渡桥(93.95%)。

  从长期投资减值准备占利润总额比例的统计结果来看,257家样本公司的算术均值为18.68%,而样本方差达7956.58,这表明上市公司计提的长期投资减值准备不仅对利润不利影响较大,并且各个公司之间的差异也很大。

  几点思考

  1、四项准备的计提将引发一批“意外”亏损

  根据《股份有限公司会计》的规定,计提的四项准备作为期间费用直接冲减当期的利润,因此,四项准备的计提可能促使有些公司原有的亏损继续加重,使那些历年徘徊在亏绩边缘、隐含较大潜在亏损风险的微利公司产生实际的亏损。并且甚至可能爆出冷门,使那些原本未计提准备的绩优公司“意外”地变成亏损公司。这一点,部分预亏的上市公司已经作出了印证,如ST渤化、ST英达、PT渝汰白、ST永久、ST郑百文、ST南洋、ST北旅、ST琼华桥、ST水仙、PT农商社、ST中浩、港澳实业、深特力、宁波华联、康赛集团、东海股份等,都是近年市场著名的微利股、亏损股、问题股。应该说,四项准备的影响只是加重了公司的亏损程度,或使公司潜在的问题进行了曝光。其实质亏损原因,应是公司经营与管理方面的问题。

  2、坏帐准备、长期投资减值准备和存货跌价准备对公司经营业绩的影响较大,而短期投资跌价准备的影响较小

  统计分析表明,四项准备对上市公司盈利水平的影响是不一致的。其中影响最大的是坏帐准备,其占利润总额的比例高达35.49%,其次是长期投资减值准备,其占利润总额的比例为18.68%,然后是存货跌价准备,其占利润额的比例为16.12%,影响最小的是短期投资跌价准备,其占利润总额的比例仅为3.64%。这集中说明以下几个问题:

  第一,因企业之间三角债问题,发生相互拖欠的可能性较大;第二,我国上市公司应收帐款的管理比较松懈,呆坏、坏帐和死帐多;第三,我国上市公司的长期投资资产变现的可能性较差,有不少公司存在“石沉大海”的巨额投资;第四,不少上市公司有大量的滞销残次的存货,并且存货管理的方法比较落后,急待引进“适时制(Just-in-Time)”和“零存货(ZeroStock)”等先进科学的管理方法。

  3、四项准备的计提对上市公司的影响是结构性的

  各个行业、各个公司的情况不一样,四项准备的影响亦不相同。对有些公司来说,计提四项准备对其经营业绩影响甚微,如石油类公司,因原油价格去年以来基本处于稳中有涨的状态,春季存货提了跌价损失准备也就无从谈起;相应的,只要应收帐款的管理较好,应收帐款发生呆坏帐的可能性亦较小。传统的冶金、汽车、家电、纺织、电子、机械等行业受产业升级及中国加入WTO的影响,价格整体走低,因此,计提四项准备的冲击较大。以家电板块的四川长虹为例,该公司1998年底曾大量低价采购屯积生产用彩管,1999年中期尚未消化完毕,1999年度中旬,彩虹、广东福地等四家彩管生产厂家曾联手停产保价,9月初长虹与康佳又率先对整机进行提价。其较低的成本与虽有反复但整体尚属稳定的成品价格,亦可能在很大程度上摆脱计提巨额存货跌价准备的不利影响。并且,企业内部会计核算方法不同,其受计提的影响也会有差异。比如,在计提坏帐准备时,有些采用帐龄分析法,有些采用应收帐款余额法(百分比法),有些企业采用销售额百分比法,即使对于相同的期末应收帐款余额,不同的方法计提的坏帐准备差异是比较大的。比如,存货价值的核算,可以采用先进先出法、后进先出法、个别计价法、加权平均法、移动加权平均法,而在原材料价格趋涨、且比重较大的生产企业,存货采用后进先出法,其影响就可能会比采取其他方法受计提存货跌价准备的影响要小一些。

  此外,四项准备的计提,对上市时间不同的公司以及发行不同种类股票的公司的影响也是不同的,并且其影响差异也会很大。对一些1997、1998年及以后上市的公司,由于这些公司在上市时资产大多得到了较好的重组、剥离,进入股份公司的资产多数质量较好,不少公司用于发起设立股份公司的应收帐款资产较少。

  另外,这些公司上市时间又不长,上市后又赶上中国证券市场越来越规范的阶段,新的不良资产相对较少。“四项计提”政策对这类公司1999年业绩影响不大。对发行B股和H股的公司而言,主要存在两种情况:

  一种是过去境内外审计所用标准差不多的公司,四项准备政策对这类公司业绩影响不大。另一种是过去境内外审计所用标准差异较大、境内外审计利润相差较多的公司。由于四项准备政策比过去更接近国际准则,因而四项计提准备政策可能使它们受到不可忽视的影响。

  此外,由于1999年扩大了境外上市公司坏帐准备的计提范围,因而多数发行B股和H股的公司仍难免会受到一定程度的影响。其它较早上市的公司,也可分为两类:一类是此前已进行过较大规模资产重组的公司,由于重组时已将不良资产进行处理,因此,新政策对其业绩的不利影响并不大;而对那些上市又早,又没进行过什么有力的资产重组的公司,四项准备政策对它们业绩的不利影响就特别值得关注。

  4、四项准备的计提,给上市公司提供了一定的盈余管理空间

  《股份有限公司会计制度》和《补充规定》的出台,规定企业要计提四项准备,并赋予企业较多的职业判断权利,目的在于使企业更稳健地确认当期收益,更真实公允地反映财务状况。但与此同时,新政策本身又带来了一些新问题。这就是上市公司有了从事盈余管理的新工具。

  一方面,准备的计提比例由公司自己决定,存在较大的弹性。对处在转轨中的中国来说,由于比较特殊的体制背景和一些独特的制度安排,不少上市公司出于种种目的,有进行盈余管理的强烈动机。因此,运用政策所赋予的职业判断权,就可能随意确定准备的计提比例,而其他人很难找到有说服力的理由进行干涉。所以,上市公司确定的损失计提比例差异很大,也就不足为奇。以应收帐款计提坏帐准备为例,珠海中富根据应收帐款的帐龄确定的坏帐计提比例为:1年以内提3%,1-2年提10%,2-3年提50%,3年以上提100%。吴江丝绸统一按年末应收帐款余额的5%计提坏帐准备。青海明胶的计提比例为:1年以内提5‰,1-2年提1%,2-3年提5%,3年以上提10%。

  另一方面,具有盈余管理动机的公司,可以通过追溯调整来做文章。例如,假设企业1998年末应收帐款余额很大,1999年余额显著减少,通过提高坏帐的计提比例,就可以追溯调减以前年度的收益,从而达到抬高1999年净利润的目的。或者通过大量计提1998年存货跌价准备,减少存货的账面成本,在1999年将这些存货销售出去时,就可以确认较低的销售成本,从而增加1999年的帐面净利润。

  5、坏帐准备的计提尚不彻底,计提范围有进一步扩大的必要

  《股份有限公司会计制度》规定,其他应收款也计提坏帐准备,相比以前只允许应收帐款计提坏帐准备,无疑是一大进步,但尚不彻底。因为应收项目不仅仅是应收帐款和其他应收款,还有其他一些项目,如预付帐款。从目前公布的年报来看,预付货款,相比前两个项目,比例也不低,而且不乏有帐龄在1年以上的。只要是债权,就有发生坏帐的可能。如果从稳健原则的角度出发,就应该照样计提坏帐准备。而且,如果预付帐款不计提准备,上市公司就可以将一些本来属于应收帐款和其他应收款的项目,采用各种方法,在形式上转成预付帐款,从而不计提准备,导致利润虚增。

  6、是否认可追溯调整的结果,有待有关管理层表明态度

  监管部门对上市公司的监管,例如配股资格的审查,目前仍然以历年的净资产收益率等利润指标为依据。四项准备的计提,会计政策的变更,采用追朔调整法后,往往会减少以前年度的利润。如果监管部门不认可追溯调整后的以前年度利润,上市公司在计算每年的净资产收益率时,实际上就将同一部分利润在不同年度用了两次,一次在今年,一次在往年,因为往年的净资产收益率是根据调整前的利润计算的。这种情形明显不合理。如果监管部门认可追溯调整后的以前年度利润,则会增加许多麻烦。这一两难处境,在某种程度上说明了以单一的利润数据为评判标准的监管模式存在改进的必要。


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